Q3多家海外電池廠收入達(dá)到歷史新高，受益于歐洲專(zhuān)項(xiàng)補(bǔ)貼對(duì)銷(xiāo)量的大幅拉動(dòng)。同時(shí)，海外廠普遍對(duì)Q4和明年的訂單維持高增預(yù)期。盈利方面，LG和松下開(kāi)始控制成本，且規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始提現(xiàn)，單季度盈利持續(xù)提升，其中LG電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率達(dá)到5%，三星動(dòng)力電池首次開(kāi)始盈利；而SK仍在產(chǎn)能投放初期，費(fèi)用較高，仍大幅虧損。

一、LG化學(xué)：Q3電池收入歷史新高，動(dòng)力電池拆分獲批

規(guī)模化效應(yīng)，Q3電池板塊利潤(rùn)創(chuàng)歷史新高。20Q3LG化學(xué)電池板塊收入約188億元人民幣，同比增長(zhǎng)42.3%，環(huán)比增長(zhǎng)11.4%，增量主要來(lái)自歐洲新車(chē)型的訂單增量/中國(guó)的圓柱動(dòng)力電池訂單；電池業(yè)務(wù)單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為10.1億元，同比增長(zhǎng)138%，環(huán)比增長(zhǎng)8%，單季度利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)歷史新高。單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率5.4%，環(huán)比基本維持，因Q2的成本管控已經(jīng)明顯加強(qiáng)，Q3基本盈利能力穩(wěn)定。整體20年前三季度電池板塊收入約492億元，同比增長(zhǎng)125%，20Q1-3營(yíng)業(yè)利潤(rùn)16.3億，同比增長(zhǎng)199%。

電池業(yè)務(wù)21/24年收入目標(biāo)1100/1800億人民幣，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率逐步提升至接近10%。我們預(yù)計(jì)LG化學(xué)電池業(yè)務(wù)20年收入700-750億元，同比增長(zhǎng)40-50%，其中動(dòng)力電池業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)全年450億元左右，同比增長(zhǎng)80+%。公司預(yù)期電池業(yè)務(wù)21年收入約1100億元，增速50%左右，24年電池業(yè)務(wù)收入超過(guò)1800億。利潤(rùn)方面，公司Q3電池業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率5.4%。公司預(yù)計(jì)21年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率基本維持5%上下，往后逐年提升，預(yù)計(jì)24年接近10%。

20Q1-3裝機(jī)預(yù)計(jì)20gwh，同比+110%，全年預(yù)計(jì)銷(xiāo)量有望達(dá)到40-45gwh左右。1-9月LG化學(xué)裝機(jī)接近20gwh（實(shí)際出貨預(yù)計(jì)更高），同比增長(zhǎng)110%，其中國(guó)產(chǎn)特斯拉貢獻(xiàn)約4.7gwh需求。20Q3單季度裝機(jī)約9gwh，環(huán)比增長(zhǎng)60%，其中特斯拉貢獻(xiàn)2.2gwh。我們預(yù)計(jì)LG全年動(dòng)力電池銷(xiāo)量40-45gwh，翻倍以上增長(zhǎng)，21年銷(xiāo)量80-90gwh，同比翻番。

中國(guó)與歐洲產(chǎn)線爬坡順利，23年產(chǎn)能規(guī)劃再升級(jí)。公司20Q3電池板塊資本開(kāi)支約30億人民幣，同比減少15%，公司預(yù)期20年全年電池板塊資本開(kāi)支180億人民幣（目前看實(shí)際開(kāi)支預(yù)計(jì)更低），同比下滑23%，因19年提前支出55億用于動(dòng)力電池產(chǎn)線自動(dòng)化升級(jí)。上半年全球產(chǎn)能利用率受疫情影響偏低，但5月開(kāi)始，產(chǎn)能利用率恢復(fù)到穩(wěn)定的狀態(tài)；波蘭和中國(guó)工廠的產(chǎn)能爬坡均好于預(yù)期，Q2開(kāi)始穩(wěn)定生產(chǎn)，下半年新增產(chǎn)線調(diào)試加速。公司計(jì)劃在歐洲、美國(guó)工廠再擴(kuò)產(chǎn)能，計(jì)劃從20年底的120gwh擴(kuò)至23年底的260gwh。

電池業(yè)務(wù)將分拆上市，在手訂單、技術(shù)儲(chǔ)備、產(chǎn)業(yè)鏈整合能力支撐公司全球成為龍頭。10月30日將最終決定電池業(yè)務(wù)的拆分上市議案，公司借此公布電池業(yè)務(wù)中長(zhǎng)期戰(zhàn)略。1）客戶(hù)方面，動(dòng)力、儲(chǔ)能、消費(fèi)并行推進(jìn)，分別設(shè)計(jì)適配產(chǎn)品定向開(kāi)發(fā)。公司稱(chēng)目前動(dòng)力電池在手訂單約9000億人民幣，同時(shí)再擴(kuò)產(chǎn)能滿(mǎn)足客戶(hù)需求。2）技術(shù)，公司20多年來(lái)累積技術(shù)優(yōu)勢(shì)將逐步體現(xiàn)，NCMA技術(shù)（20年底將量產(chǎn)）、大圓柱電池（容量提升6倍、能量密度提升5倍）、鋰硫電池（24-25年量產(chǎn)應(yīng)用小眾市場(chǎng)）、純固態(tài)電池（28-30年商業(yè)化）。3）原材料方面，公司自產(chǎn)正極目前4萬(wàn)噸，25年產(chǎn)能達(dá)到17萬(wàn)噸，同時(shí)積極布局回收線，目標(biāo)25年實(shí)現(xiàn)完全的原材料循環(huán)。

研發(fā)費(fèi)用率繼續(xù)下滑：20Q3LG化學(xué)電池板塊研發(fā)投入約6.2億人民幣，同比增長(zhǎng)2.2%，環(huán)比下降3.2%；研發(fā)費(fèi)用率3.3%，同環(huán)比小幅下滑，前三季度研發(fā)費(fèi)用累計(jì)18.6億人民幣。

二、三星SDI：動(dòng)力Q3首次營(yíng)業(yè)利潤(rùn)轉(zhuǎn)正，Q4歐洲需求持續(xù)放量

動(dòng)力首次營(yíng)業(yè)利潤(rùn)轉(zhuǎn)正；消費(fèi)電池需求恢復(fù)：三星SDI鋰電池業(yè)務(wù)20Q3電池板塊營(yíng)收約187億人民幣，同比+20.2%，環(huán)比+20.7%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)盈利約16.2億元，同比增長(zhǎng)61%，環(huán)比增長(zhǎng)157%，主要因儲(chǔ)能去年大幅計(jì)提拉低基數(shù)。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率5.7%，同比-2.3pct，環(huán)比+2.7pct。

中大型電池（動(dòng)力+儲(chǔ)能）20Q3同環(huán)比高增長(zhǎng)：20Q3中大型電池收入約70億，同比+32%，環(huán)比+22%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)約0.1億元，首次轉(zhuǎn)正，去年同期為-2.2億。Q3增量主要來(lái)自歐洲銷(xiāo)量增長(zhǎng)，而儲(chǔ)能出口訂單在Q3小幅下滑。

Q3動(dòng)力電池裝機(jī)預(yù)計(jì)超過(guò)1gwh。根據(jù)配套車(chē)型的裝機(jī)數(shù)據(jù)來(lái)看，三星20Q1-3累計(jì)裝機(jī)2.7gwh，同比增長(zhǎng)26%。其中20Q3裝機(jī)電量約1.1gwh（實(shí)際出貨更高），同比增長(zhǎng)47%，環(huán)比增長(zhǎng)68%，主要配套寶馬多款插電車(chē)型及大眾歐洲部分老款車(chē)型。公司預(yù)計(jì)20年動(dòng)力出貨的增速維持在70-80%，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)達(dá)到3.5-4gwh左右。

力資本開(kāi)支不變，Gen5電池21年推出。公司認(rèn)為全年整體資本開(kāi)支將會(huì)根據(jù)疫情的影響靈活調(diào)整，但是動(dòng)力的部分因客戶(hù)需求不變，擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃不變，目前匈牙利工廠建設(shè)進(jìn)度順利進(jìn)行。整體產(chǎn)能19年底公司中大型電池產(chǎn)能20gwh（動(dòng)力+儲(chǔ)能），后續(xù)仍有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃主要是在匈牙利工廠，20年底預(yù)計(jì)達(dá)到28gwh。另Gen5電池預(yù)計(jì)21年量產(chǎn)，電池能量密度將比原來(lái)的高20%，對(duì)應(yīng)車(chē)型續(xù)航可達(dá)600km，且單WH電池成本降低20%以上。

小型電池：需求季節(jié)性回升，Q4基本維持。20Q3消費(fèi)電池的收入約74億元，同比增長(zhǎng)14%，環(huán)比增長(zhǎng)28%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)約8.1億，同比增長(zhǎng)18%，環(huán)比增長(zhǎng)100%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率20Q3回升至10.9%，同比增長(zhǎng)0.3pct，環(huán)比增長(zhǎng)3.9pct，三季度新機(jī)發(fā)布潮以及電動(dòng)工具的需求恢復(fù)，帶動(dòng)小型電池業(yè)績(jī)大幅提升，預(yù)計(jì)Q4小型電池需求環(huán)比微降。其中TWS電池的需求，公司預(yù)計(jì)20年全年做到翻倍增長(zhǎng)，21年增速維持50%左右。

三、松下：產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，圓柱動(dòng)力利潤(rùn)增長(zhǎng)

Q3需求環(huán)比大幅恢復(fù)，控制成本提升盈利：公司公布3Q20年動(dòng)力電池實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約74億元，同比增長(zhǎng)2%，環(huán)比提升56%。利潤(rùn)方面，公司僅公布汽車(chē)動(dòng)力板塊利潤(rùn)，包含汽車(chē)事業(yè)部和動(dòng)力電池事業(yè)部，汽車(chē)動(dòng)力板塊3Q20營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3.2億元，其中動(dòng)力電池業(yè)務(wù)Q3利潤(rùn)貢獻(xiàn)明顯增長(zhǎng)。

我們預(yù)計(jì)20Q3松下裝機(jī)8gwh，同比增長(zhǎng)5%，環(huán)比增長(zhǎng)80%。公司主要客戶(hù)為特斯拉和豐田，特斯拉20Q3銷(xiāo)量13.9萬(wàn)輛（其中中國(guó)銷(xiāo)量3.4萬(wàn)輛均由LG化學(xué)配套），對(duì)應(yīng)松下配套電池約7.5gwh；豐田普銳斯Q3銷(xiāo)量0.5萬(wàn)輛，貢獻(xiàn)裝機(jī)有限。總體看預(yù)計(jì)松下20Q3裝機(jī)電量約7.5-8gwh，同比微增，環(huán)比增長(zhǎng)80%；20Q1-3累計(jì)裝機(jī)17-18gwh，同比持平。

四、SKI：首次公布收入情況，出貨規(guī)模持續(xù)高增長(zhǎng)

收入規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，較高費(fèi)用拖累利潤(rùn)，21年目標(biāo)收入70%增長(zhǎng)。20Q3動(dòng)力電池收入約30億，同比增長(zhǎng)156%，環(huán)比增長(zhǎng)44%。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)約-6億元，虧損同比擴(kuò)大130%，環(huán)比縮窄13%。20年Q1-3累計(jì)收入67億，同比增長(zhǎng)139%，但累計(jì)虧損19億，海外的工廠仍處初期有較高的費(fèi)用成本。關(guān)于20年全年收入目標(biāo)，此前公司提出動(dòng)力業(yè)務(wù)營(yíng)收目標(biāo)110億元。根據(jù)收入判斷裝機(jī)情況，SKI20年Q1-3的動(dòng)力電池出貨在6gwh左右，其中Q3單季度裝機(jī)在2-2.5gwh，遠(yuǎn)高于行業(yè)裝機(jī)數(shù)據(jù)。公司目標(biāo)20全年動(dòng)力電池收入110億人民幣，預(yù)計(jì)動(dòng)力電池出貨在9-10ghw，主要客戶(hù)為現(xiàn)代、起亞、戴姆勒等。21年公司目標(biāo)收入180億元，同比維持70%左右增長(zhǎng)。

產(chǎn)能擴(kuò)張激進(jìn)，20年底產(chǎn)能20gwh，22/23年目標(biāo)擴(kuò)至60/80gwh。公司每年資本開(kāi)支60%用于動(dòng)力電池和隔膜業(yè)務(wù)，主要基地的規(guī)劃：1）匈牙利基地（17gwh)，一號(hào)工廠于19Q4完工，20年已經(jīng)開(kāi)始出貨，二號(hào)工廠19Q1開(kāi)始建設(shè)，預(yù)計(jì)2022年一季度開(kāi)始出貨。2）中國(guó)常州基地（7.5gwh），19Q4完工，計(jì)劃20年二季度開(kāi)始出貨。3）中國(guó)鹽湖基地（27gwh），19Q3開(kāi)始建設(shè)，21Q1開(kāi)始出貨。4）美國(guó)佐治亞州基地（9.8gwh），19Q1開(kāi)始建設(shè)，預(yù)計(jì)2022年一季度開(kāi)始出貨；二號(hào)工廠11gwh產(chǎn)能，20Q3開(kāi)始建設(shè)，23Q1投產(chǎn)。

隔膜業(yè)務(wù)費(fèi)用增加+匯率下行，Q3利潤(rùn)環(huán)比下降：20Q3公司材料業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.8億人民幣，環(huán)比下降32%。產(chǎn)能規(guī)劃方面：1）韓國(guó)工廠總產(chǎn)能5.3億平；2）中國(guó)工廠，總規(guī)劃產(chǎn)能6.8億平，其中一期計(jì)劃3.4億平，計(jì)劃20Q4投產(chǎn)；二期1.7億平，計(jì)劃1Q21投產(chǎn)；三期1.7億平，計(jì)劃2Q22投產(chǎn)。3）波蘭工廠規(guī)劃產(chǎn)能6.8億平，一期產(chǎn)能3.4億平，計(jì)劃20Q3投產(chǎn)，二期3.4億平計(jì)劃23Q1投產(chǎn)。